（来源：浙商证券融资融券）
有色铝迎催化：
矿业巨头必和必拓表示，当铜铝价格比达到3.5至4倍时，铝材替代需求往往会显著提升。过去十年该比率平均值为3.5倍。而当前，铜价已约为铝价的3.9倍。
与此同时，机构看好有色铝板块估值修复潜力，逻辑在于：（1）需求：悲观预期扭转，上调25H2电解铝消费；（2）供给：国内产能无增长，海外增量影响有限；（3）利润：经营利润逐步平稳，分红水平有望提升。
全产业链成本优势是电解铝公司的核心竞争力，布局一体化公司。
01
需求：悲观预期扭转，上调25H2电解铝消费
此前，受光伏相关政策及美国关税政策扰动，市场对25H2电解铝下游需求持悲观态度。但从实际情况看，这一悲观预期已被扭转：
光伏领域需求韧性超预期。受益于政策推动，25年1-5月国内光伏组件装机量同比激增149.97%。市场曾担忧抢装后产量大幅下滑，但实际数据显示需求稳健，6-7月组件产量未出现显著下降。据此测算，25H2光伏领域对铝需求环比或上升4.9%，2025年全年增速可达7.1%。
美国关税政策的实际影响亦小于预期。国内铝产品对美出口敞口极小，7月对美铝材出口量仅约7000吨。
此外，轻量化已成新能源汽车发展趋势，政策大力推进高强度钢、铝合金、镁合金、工程塑料、复合材料等在汽车上的应用。
综合来看，光伏需求的持续发力与关税影响的逐步消化，机构上调2025年国内电解铝实际消费增速至2.6%，对25H2需求端保持乐观。
02
供给：国内产能无增长，海外增量影响有限
国内方面，年初至今电解铝总产能较去年底净增长为零，当前在建项目以产能置换为主，实际净增新产能仅45万吨，占现有总产能比重约1%，几乎可忽略不计。随着行业产能利用率持续攀升、逐渐逼近上限，“国内供给强约束”的市场认知正不断强化，后续产能扩张空间已基本见顶。
海外方面，尽管中期规划的电解铝项目产能规模较大，但受限于配套基建建设周期长、电解铝生产对能源（如电力、天然气）的稳定性与成本要求苛刻等现实条件，实际落地投产的产量或显著低于市场预期。更重要的是，当前海外电解铝综合进口成本与国内价格存在倒挂，叠加国内高端铝加工品以出口为主的生意模式，进一步削弱了海外铝产品对国内市场的冲击，其对国内供需平衡的影响已被大幅稀释。
03
利润：经营利润逐步平稳，分红水平有望提升
今年4月以来电解铝生产利润更多随着氧化铝价格持续下行而修复，并且从最近几年来看，尽管铝价及生产利润时有波动，但从2023年8月至今，电解铝生产利润占铝价整体的比例逐渐稳定在20%左右。
盈利改善推动分红能力与意愿双升。随着经营利润与现金流大幅增长，电解铝企业资产负债情况明显优化，部分企业甚至已基本无财务费用。同时，行业未来资本开支强度降低，企业更有余力回报股东。从实际表现看，行业龙头中国宏桥分红率已提升至67%，预计今年股息率可达8%；其余企业分红率多维持在30%-40%，其中天山铝业约5%的股息率相较其他红利类资产更具吸引力。整体来看，行业分红水平提升的趋势已较为明确。
电解铝的供需关系依旧偏紧，考虑绝对库存偏低，预计2025年下半年铝价或上行至2.2万元/吨。
神火股份、云铝股份、天山铝业、中孚实业、焦作万方等。
华泰证券李斌《基础材料行业专题研究：上调25H2需求预期，铝价维持乐观》250904
兴业证券李怡然等《有色金属行业：顺周期、内循环、高股息，三位共振推高电解铝板块配置价值》250915
东方证券刘洋《铝行业深度报告：电解铝，盈利拉久期，周期转红利》250814
五矿证券王小芃等《关税风云下的铜铝》250821
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